Perspectivas Económicas para América Latina en 2017: en busca de un rumbo más constructivo

La recuperación del mundo emergente será menos pronunciada

A pesar de que se expandirán más que los países desarrollados, la estimación de crecimiento para el mundo emergente se revisó a la baja. La estimación de variación del PIB de este grupo se redujo hasta 4,5% para 2017 (-10 pbs) y se mantuvo inalterada en 4,8% para 2018. Esto se sustenta en las menores expectativas para India, Indonesia, Tailandia y el Medio Oriente.

No obstante, China se acelerará. El FMI revisó al alza su expectativa para este país (+30 pbs), como consecuencia de la continuidad en los programas de estímulo de las autoridades y de sus esfuerzos por contener la salida de flujos de capital.

América Latina enfrentará un entorno mixto. De una parte, la región puede beneficiarse del mayor crecimiento en el mundo avanzado y China, y la estabilización en los precios de los bienes básicos. No obstante, enfrentará los riesgos provenientes de las políticas del nuevo gobierno en EE.UU, la fortaleza del dólar y las mayores tasas de interés en ese país, así como barreras de crecimiento internas.

Como consecuencia, el crecimiento esperado de las mayores economías de la región se moderó. En Brasil la expectativa de crecimiento se redujo en 30 pbs hasta 0,2% y en México en 0,6 pbs hasta 1,7%.

Se presentarán mayores incrementos en las tasas de interés en EE.UU.

El proceso de normalización de la política monetaria en EE.UU podría ser menos gradual. En línea con los anuncios recientes de sus miembros, en su reunión de marzo el Comité de Mercado Abierto del FED incrementó su tasa de los fondos federales hasta un rango de 0,75% a 1%. Además, en las proyecciones individuales de tasas para el resto del año se anticipan dos aumentos adicionales (julio y diciembre). Lo anterior refleja el sólido desempeño del mercado laboral, las recientes presiones inflacionarias y la perspectiva de que la nueva administración implemente medidas de estímulo fiscal que lleven a la economía de EE.UU a operar por encima de su potencial.

Las tasas del Tesoro continuarán con su tendencia alcista. A partir de las elecciones en las que venció Donald Trump las rentabilidades de la deuda federal se han incrementado de forma pronunciada. Los agentes de mercado esperan que el nuevo gobierno impulse una reducción de la carga tributaria de las empresas y las personas de mayores ingresos y que simultáneamente implemente programas de gasto en infraestructura y defensa. Lo anterior tendería a ampliar el déficit y el stock de la deuda federal, así como a generar presiones adicionales sobre los precios. Por ello se prevé que al cierre del año la tasa de los Tesoros a 2 años aumente hasta 1,7% y la de la referencia de 10 años lo haga hasta 2,75%.

Materias primas y términos de intercambio: efectos encontrados

La estabilización de los precios de las materias primas será positiva para los exportadores netos de dichos bienes. Colombia, Perú y Guatemala tenderán a beneficiarse de la leve recuperación real de las cotizaciones de los bienes que se prevé para este año. Esta última estará promovida por un mejor balance entre oferta y demanda y un mayor crecimiento global. Al igual que en el promedio de la región, mayores niveles de estos precios tienden a fortalecer los términos de intercambio, y por esta vía el ingreso nacional.

Por el contrario, los importadores netos de commodities experimentarán un efecto negativo pero limitado. El Salvador, y en menor medida Panamá, vivirán la situación opuesta, lo cual influenciará negativamente la demanda y generará una leve aceleración de la inflación.

La región puede afectarse por eventuales medidas del gobierno Trump

Desde el canal financiero, nuestros países podrían tener efectos por cuenta de un incremento de las tasas de interés en EE.UU. La implementación de medidas de estímulo fiscal (reducción de impuestos y mayor gasto en defensa en infraestructura) puede requerir mayor emisión de deuda federal y por ende mayores tasas de los títulos del Tesoro.

Esto, sumado a incrementos adicionales de tasas del FED, puede verse reflejado en mayores primas de riesgo y en presión sobre las monedas latinoamericanas. En este frente, nuestros modelos muestran que Colombia sería el país más afectado, debido a su grado de apertura financiera y a sus altos requerimientos de financiamiento internacional. En materia de mayores primas de riesgo, Panamá y El Salvador también resultarían afectados.

Los flujos de remesas serían el punto de debilidad en el frente real. La imposición de controles a la población migrante podría conducir a una reducción en los flujos de remesas desde EE.UU. Estos recursos anuales medidos como proporción del PIB son particularmente importantes en El Salvador (16,5%) y en Guatemala (10,5%). Por lo tanto, una caída de las remesas podría llegar a generar una desaceleración marcada de estas economías.

Por el lado del comercio exterior, las repercusiones negativas serían más moderadas. A pesar de ser el principal socio comercial de la región, los países analizados se verían poco expuestos a una reducción de los flujos comerciales bilaterales. Además, la salida de EE.UU de la Alianza Transpacífico implica que la amenaza de las manufacturas asiáticas es menor para Centroamérica.

Se prevé una reducción de los flujos de capitales por cuenta de la IED

En un entorno de alta incertidumbre e interferencias de factores políticos, para 2017 se prevé que los flujos de capitales a mercados emergentes se mantengan en niveles similares a los observados el año anterior (alrededor de US$860 mil millones). Vale la pena resaltar que el pronóstico del IIF supone que como proporción del PIB el valor de estos flujos sería 2,5%, cifra muy por debajo del 8% observado antes de la crisis global.

Es de resaltar la tendencia a la baja prevista en los flujos de inversión extranjera directa (IED). Este componente había mostrado una alta resiliencia, pero los cambios económicos previstos en EE.UU, particularmente el border adjustment tax y los desincentivos a la operación foránea de las empresas, pueden conducir a un marchitamiento de estos flujos en el corto y el mediano plazo.

En contraprestación, los flujos de portafolio a instrumentos de renta fija han exhibido solidez. Después de la tendencia bajista que se produjo durante la caída de los precios de las materias primas, los inversionistas de portafolio han presentado recientemente un renovado interés en la región. Buena parte de este mayor apetito se debe al cambio de ciclo en la actividad productiva y las menores presiones inflacionarias.

Sin embargo, la dinámica de los flujos de portafolio trae consigo desafíos. El primero es la dependencia creciente de la región a flujos que tienen una naturaleza volátil y altamente sensible a las condiciones globales. El segundo es que en el contexto de mayores tasas de interés en EE.UU el incentivo por carry en estos mercados se disipará paulatinamente.

El entorno global envía señales mixtas para este año

• Del lado positivo, se encuentra la dinámica de la actividad productiva en EE.UU. Un crecimiento más sólido de la economía norteamericana es particularmente favorable para Colombia, El Salvador y Guatemala, dados los estrechos vínculos desde el lado real.
• La estabilización de los precios de las materias primas tiene diferentes implicaciones. Para los exportadores netos como Colombia, Perú y Guatemala la tendencia de alzas moderadas permitirá que los términos de intercambio y el ingreso nacional presenten una tendencia constructiva. Panamá y El Salvador tendrán el efecto contrario y podrán experimentar presiones inflacionarias por cuenta de esta expectativa.
• Un crecimiento estable de China será una buena noticia para la región. Las cifras más recientes de actividad en ese país soportan la expectativa de crecimiento alrededor de 6,5%, lo que es favorable para todos los países de América Latina.
• Por cuenta de las mayores tasas de interés en EE.UU las condiciones financieras podrían deteriorarse. Ello dependerá del ritmo el FED siga normalizando su postura de política y de cómo se comporten las tasas de los títulos del Tesoro.
• La pobre dinámica del comercio mundial es un desafío común. Este factor podría ser especialmente retador para Panamá, debido a su alto grado de apertura y al flujo del Canal.

Después de un 2016 muy retador, la región busca un mejor desempeño

Se espera que América Latina sea la zona con el mayor cambio de tendencia en crecimiento en el mundo emergente, con 1,7 pps de aceleración frente al resultado del año anterior. Sin embargo, la recuperación será tenue. En efecto, el crecimiento esperado de 1,2% para 2017 es la mitad del potencial de la región.

Casi toda la recuperación de América Latina estará explicada porque Brasil y Argentina saldrán de la recesión. El hecho de que dos de sus principales economías empiecen a salir del periodo de caída profundo que vivieron hasta el año anterior será favorable para todo el subcontinente.

A pesar del mejor panorama, los riesgos siguen sesgados a la baja. Las decisiones de política económica en EE.UU serán la mayor amenaza externa, y a nivel local el riesgo principal es una recuperación menos firme de la demanda interna.

A pesar de que los términos de intercambio de los principales países han tocado fondo, están por debajo de los niveles que tuvieron en el superciclo de las materias primas. La moderación en la inflación será la tendencia predominante en la región, lo que paulatinamente abrirá un mayor espacio de estímulo monetario.

Las tendencias cíclicas siguen siendo disímiles

Pese a que el PIB de la mayoría de países crecerá, la tendencia generalizada es que esta tasa estará por debajo de su promedio histórico. Mientras que en algunos países la actividad productiva se acelerará, en otros la tendencia será de moderación. La mayor parte de la región, incluidos Colombia y Guatemala, crecerán a un ritmo mayor que el observado en 2016.

Por el contrario, las economías de Perú, El Salvador y Panamá se desacelerarán. Dicho comportamiento disímil pone de relieve que el ciclo económico en América Latina no está completamente sincronizado, debido al peso que tienen los factores idiosincráticos.

Odebrecht: un escándalo con implicaciones económicas

A pesar de que la corrupción ha sido un problema con el que América Latina ha tenido que lidiar por años, el escándalo de Odebrecht ha tenido una escala y un alcance inusuales. En diciembre de 2016 la compañía admitió haber entregado coimas por US$788 millones con el fin de asegurarse la adjudicación de proyectos de construcción e ingeniería a lo largo de América Latina durante 15 años. Los países afectados incluyen a Brasil, Argentina, Chile, Colombia, Ecuador, México, Panamá, Perú, Guatemala, República Dominicana y Venezuela.

En el ámbito económico, los potenciales efectos se concentran en la ejecución de los proyectos de infraestructura. En Perú, las obras del Gasoducto Sur, que contemplan inversiones cercanas a US$5.000 millones se han suspendido, por lo que las autoridades han ajustado a la baja en más de 1 pp su proyección de crecimiento para este año. Nuestra estimación de 3,5% ya tiene incorporado este impacto.

En Colombia, consideramos que la principal afectación se daría por una ralentización de los cierres de los proyectos 4G que se encuentran en el pipeline. A pesar de que esperamos que las inversiones se materialicen, las eventuales demoras podrían impactar la aceleración que prevemos en el crecimiento a 3,1% en 2018 y 4% en 2019.

En Panamá, las eventuales dificultades en la ejecución de los proyectos en los que participaba Odebrecht representan un riesgo a la baja en materia de crecimiento. Esto se refleja en nuestro escenario conservador de crecimiento de 4,7% para 2017 y 2018.

La demanda interna, motor de nuestras economías, ha perdido fuerza

El consumo privado ha tendido a perder tracción debido a varios factores. Entre ellos se encuentran una menor generación de nuevos puestos de trabajo, el impacto adverso de los menores términos de intercambio y depreciación cambiaria (en Colombia y Perú), una caída de la confianza de los consumidores y una tendencia al alza en la carga financiera de los hogares. Simultáneamente las finanzas públicas han tendido a deteriorarse, por lo cual el consumo público no ha logrado compensar dicha desaceleración. Por el contrario, el repunte reciente de las remesas ha significado un impulso a la demanda interna en El Salvador y Guatemala.

Simultáneamente, la inversión sigue moderándose. Mientras que en Perú completa tres años de caídas, en Colombia descendió 4,5% en 2016, consecuente con la reducción en los gastos de capital de las empresas extractivas. En Panamá, pese a que sigue siendo el componente de demanda más relevante, la finalización de proyectos de gran envergadura ha conducido a su desaceleración.

Las exportaciones netas han reflejado el ajuste de los países andinos. Después de haber aportado negativamente por el aumento de las importaciones, en Colombia y Perú el sector externo está contribuyendo al crecimiento del PIB.

El crecimiento potencial mantiene una tendencia poco constructiva

Además de la desaceleración cíclica, en los últimos años América Latina ha sufrido una moderación en de su capacidad de crecimiento en el mediano plazo. Aunque en diferentes magnitudes, todos los países analizados exhiben este comportamiento.

La causa inmediata es el pobre desempeño de la inversión. Esta ha venido declinando por cuenta de la pérdida de dinamismo del sector minero, que en el pasado jalonó el gasto de capital de los países productores de materias primas. Esto se ha combinado con una caída de la confianza empresarial y una disminución de la rentabilidad esperada de los proyectos productivos.

A estas tendencias regionales se suman factores idiosincráticos. En Colombia y Perú la depreciación de años anteriores encareció los precios de los bienes de capital. Por su parte, la carga tributaria del sector privado es una importante limitación para la inversión en la economía colombiana. Finalmente, las disputas políticas y los desafíos en materia de seguridad son factores de preocupación en Centroamérica.

Por último, se encuentran las limitaciones en materia de productividad. Además de lo macroeconómico, estas dependen de factores como la debilidad de las instituciones, el deficiente funcionamiento del mercado laboral, los altos niveles de informalidad y desigualdad y los bajos niveles de innovación.

La demanda interna se recuperará, aunque crecerá por debajo del PIB total

Ajustamos a la baja el crecimiento esperado de todos los componentes de demanda. El consumo privado se desacelerará en 0,1 pps a 2,1% (revisado desde 2,6%), debido al aumento de la tarifa del IVA, a que las condiciones financieras para los hogares seguirán siendo restrictivas, la recuperación de los ingresos reales será menor a la prevista antes y el mercado laboral tendrá un leve deterioro. Por su parte, a pesar de que el consumo público se acelerará de 1,7% a 2,2%, redujimos tal crecimiento dado que el margen de aumento del gasto corriente del Gobierno Nacional será limitado.

La inversión impulsará la demanda interna. A pesar de que disminuimos el pronóstico de crecimiento para 2016 y 2017, seguimos previendo que la formación de capital sea el rubro de la demanda con la mayor aceleración. Esto será posible por cuenta del descuento del IVA en la compra de bienes de capital de la base gravable de la renta, el paulatino descenso de las tasas de interés y la ejecución de proyectos de infraestructura.

Las exportaciones netas seguirán aportando al crecimiento. Esto se debe a que en las cuentas nacionales las ventas al exterior presentarán una variación estable y que las importaciones tendrán de nuevo una reducción.

Esperamos que todas las actividades productivas crezcan en 2017

Prevemos que 5 sectores se aceleren este año. Estos comprenden: agricultura, la cual se beneficiará de unas mejores condiciones climáticas y una cosecha cafetera abundante; minería, cuyo volumen de producción repuntará de la mano de la recuperación de los precios de las materias primas; electricidad, gas y agua, gracias a la superación de los efectos adversos que generó el fenómeno de El Niño; comercio, que se acelerará levemente por la recuperación de la demanda interna; y transporte, almacenamiento y comunicaciones, gracias a la superación del paro camionero.

Por su parte, los sectores más dinámicos de 2017 serán los que más moderación presentarán frente al año anterior. El sector financiero nuevamente aportará la mayor contribución al crecimiento del PIB, aunque su expansión se moderará en 0,6 pps debido a la baja dinámica del mercado crediticio y la reducción de los márgenes netos de intereses. La construcción estará impulsada por el componente de obras civiles, que compensará el menor crecimiento del rubro de edificaciones. Finalmente, la expansión de la industria se aminorará ante la disipación del efecto que generó la reapertura de Reficar en octubre de 2015.

Los riesgos en materia de crecimiento están sesgados a la baja

Hay una serie de factores que podrían conducir al escenario pesimista de crecimiento:

• Un estancamiento de la inversión privada como producto de la baja reducción en la carga tributaria efectiva de las empresas, una debilidad más prolongada de la demanda interna y una pobre confianza empresarial.
• Un menor ritmo de ejecución de proyectos de infraestructura.
• Una nueva caída de los términos de intercambio inducida por un cambio de tendencia en el mercado petrolero.

Los catalizadores de un mayor crecimiento, los cuales tienen una menor probabilidad de ocurrencia, son:

• Un aumento de los precios del petróleo a niveles superiores a los estimados en nuestro escenario base.
• Una mayor dinamización de los sectores transables, que se daría como resultado de un aumento de los volúmenes exportados superior a lo previsto.
• Una ejecución acelerada y efectiva del programa Colombia Repunta, la cual consiga movilizar recursos significativos para los proyectos de infraestructura y genere un estímulo a la inversión privada.

La inflación se situará por encima del rango meta en el 2S17

Con un balance de riesgos sesgados al alza, revisamos nuestra proyección de inflación en el escenario base un nivel superior. Aunque la inflación en términos anuales seguirá corrigiéndose en el primer semestre, los determinantes de dicho ajuste pueden debilitarse en el transcurso de 2017. La regularización de la oferta de alimentos, el menor ritmo de actividad productiva y el efecto base seguirán promoviendo la desaceleración anual de los precios en el corto plazo. Por ello, en julio la variación 12 meses llegaría cerca al 4%.

No obstante, prevemos que a partir del agosto la inflación se acelerará nuevamente. Por los factores al alza antes mencionados, consideramos que la variación 12 meses de los precios al consumidor a diciembre sería 4,3%.

Creemos que la probabilidad que la inflación termine por encima de 4% por tercer año consecutivo es elevada. Dada la persistencia de registros elevados de inflación en meses recientes, el proceso de formación de precios en la economía y el nuevo nivel de convergencia de la inflación en el mediano plazo se tornan inciertos. En este contexto, nuestros modelos muestran que el rango de pronósticos de la inflación para el fin del año está definido a partir del techo del rango meta.

En tales circunstancias, luce improbable que se cumpla el compromiso adquirido por el banco de la República en 2015 de que para diciembre próximo la inflación esté entre 2% y 4%.

El espacio para relajar la política monetaria es limitado

La perspectiva de cerrar el año con una inflación por encima del rango meta llevará a que el ciclo de recortes de la tasa de intervención sea menos pronunciado y más irregular. Hemos ajustado el pronóstico central de tasa repo para fin de año de 5,5% a 6,25%. Esto denota una postura más cautelosa por parte de la autoridad monetaria, dado el costo en términos de credibilidad que implicaría incumplir nuevamente la meta de inflación. Además, ante la división al interior de la Junta esperamos que se presenten nuevas pausas en los recortes como la ocurrida en enero.

Como respuesta a los riesgos inflacionarios, el Emisor mantendrá condiciones de política contractivas. Nuestro nuevo pronóstico de tasa de intervención, que se formula a partir de una función de reacción en la que sus parámetros son dinámicos, revela que para garantizar una convergencia sostenible al rango meta la tasa real de intervención deberá mantenerse por encima de su nivel neutral (alrededor de 1%). Creemos que las proyecciones de crecimiento del BanRep y las declaraciones recientes de las autoridades reafirmando el compromiso de llevar rápidamente la inflación al nivel objetivo son consistentes con esta postura.

La duración y el nivel terminal de la tasa de intervención del ciclo expansivo dependerán de la inflación y sus expectativas. Si los riesgos inflacionarios se disipan los recortes podrían extenderse hasta 5,5%. Por el contrario, en caso de que en el 2S17 la inflación no se ajuste el nivel terminal de la tasa repo sería de 6,75%.

El déficit en cuenta corriente llegará al 4% del PIB

El rubro de la cuenta corriente que tendrá la mayor corrección es el de bienes y servicios. Debido a la reducción en el déficit comercial el balance negativo de este renglón se ajustará en 0,9% del PIB. Por su parte, gracias a que la leve recuperación de la actividad productiva y de los precios de los bienes básicos tendrán una incidencia favorable en los resultados empresariales, esperamos que los pagos de rentas factoriales al resto del mundo se incrementen en 0,1% del PIB. Entre tanto, los ingresos netos por transferencias corrientes se reducirían en 0,2% del PIB debido a un menor flujo de remesas desde EE.UU.

Al igual que en 2016, prevemos que la inversión directa sea el principal rubro de la cuenta financiera. A pesar de que el flujo neto de IED se reducirá en 0,6% del PIB, su valor será superior al de la inversión de portafolio, que se mantendrá estable en 2% del PIB, por cuenta de las inversiones en títulos en Colombia, que ascenderán a 3% del PIB.

Tal como en los años previos, no anticipamos que haya acumulación de activos externos. Esperamos que la reducción en el déficit en cuenta corriente tenga una contrapartida equivalente en la cuenta financiera, de manera que el saldo de las reservas internacionales no tendría variaciones significativas.

El cumplimiento de la meta de déficit del GNC requerirá esfuerzo extra

Al incorporar el gasto adicional para este año, encontramos que hay una brecha de 0,3% del PIB entre la meta de déficit y nuestra estimación. Frente al MFMP 2016 se aumentó recientemente el estimado de gasto total del GNC de 18,2% a 18,5% del PIB, por cuenta de una ampliación de 0,5% en los gastos de funcionamiento e inversión. Toda vez que nuestras estimaciones de crecimiento son inferiores a las de las autoridades, consideramos que con tal incremento del gasto el déficit se reduciría a apenas 3,6% del PIB, mayor al 3,3% estimado previamente. En otras palabras, para cumplir la meta de este año sería necesario mantener el gasto total en el nivel originalmente proyectado en el MFMP 2016.

Los desafíos de mediano plazo son significativos. El panorama de déficit a partir de 2018 depende de forma crucial de la senda que siga el gasto público que ya comentamos. Si se siguiera la senda de estabilidad de gasto prevista en el MFMP 2016 en 2018 el déficit sería muy cercano a su meta. Sin embargo, a partir de 2019 se abriría una brecha que se acercaría al 1,5% del PIB. En un escenario más ácido, en el que se asume una tendencia alcista del gasto, el déficit superaría rápidamente el 4% del PIB. Esto pone de manifiesto la importancia de que la reforma tributaria del año anterior se complemente con otras medidas de ajuste estructural.

Pese a los riesgos a la baja, el crecimiento será mayor que el de la región

El año anterior la economía panameña continuó con la desaceleración que inició en 2012. Este cambio de velocidad ha llevado a que el crecimiento reciente se ubique por debajo del potencial. En consecuencia, el año anterior el PIB se expandió levemente por debajo del 5%.

Los sectores de construcción, comercio, inmobiliario y logístico se mantienen como los jalonadores de la economía. En conjunto, estas actividades aportaron cerca del 50% del crecimiento durante 2016.

Los datos de actividad más recientes sugieren que la actividad productiva a finales de 2016 se mantuvo estable. Esto, a pesar de un escenario externo retador por cuenta del menor tránsito por el Canal y de la menor actividad en la Zona Libre de Colón. El hecho de que Panamá siga siendo una de las economías latinoamericanas más dinámicas es posible por la diversificación de la base productiva y el desempeño robusto de la demanda interna.

Nuestra proyección de crecimiento en el escenario base para 2017 es de 4,9%, tasa inferior a las proyecciones del Banco Mundial y el gobierno (5,4% y 5,9%, respectivamente). Lo anterior pone de manifiesto que este año Panamá operará en un entorno global complejo. En este la incertidumbre política y las eventuales medidas que tome la administración Trump se combinarán con una tendencia desfavorable del comercio internacional, que se afectará por posibles medidas proteccionistas en el mundo desarrollado.

La inversión seguirá siendo el soporte de la demanda interna

La expansión de la economía panameña continúa soportada en buena medida en la demanda interna. Esta creció 4,8 % al cierre de 2015, se desaceleró hasta 3,7% en 2016 y se prevé que se acelere hasta 4,5% en 2017.

No obstante que ha dejado atrás las expansiones de dos dígitos, la inversión sigue siendo el principal motor de la economía panameña. Entre 2015 y 2016 se desaceleró de 7% a 6,1%, pero para este año esperamos que repunte a 7,6%.

Después de la fuerte desaceleración que generó el cambio de gobierno, esperamos que la inversión pública tenga un mayor dinamismo en el 2017. No obstante, la finalización de las obras de la ampliación del aeropuerto de Tocumen y algún retraso en los proyectos a cargo de la constructora Odebrecht contrarrestarían este crecimiento.

Aunque a un menor ritmo (similar al observado en 2016), el consumo interno seguiría expandiéndose. Esto se daría gracias a los bajos niveles de desocupación del país, la fortaleza del dólar y los programas sociales de la actual administración.

La construcción se consolidaría como el sector de mayor crecimiento de la economía, debido a la ejecución de proyectos de infraestructura y la construcción de viviendas de interés preferencial, las cuales son las más demandadas.

Otros sectores que prevemos tendrán un buen comportamiento son actividades empresariales, comercio y transporte, y almacenamiento y telecomunicaciones.

Pese a acelerarse levemente, la inflación se mantendrá en niveles bajos

Durante 2016 los precios al consumidor presentaron una mayor variación que la observada en 2015. Esto se debió a aumentos representativos en los rubros de salud, transporte, educación y hoteles y restaurantes.

En 2017 esperamos que la inflación sea levemente superior a la del año previo, pero que permanezca baja para sus estándares históricos. Un factor que permitirá que los precios presenten ajustes moderados es que el dólar mantendrá una tendencia de fortaleza a nivel global.

Desde junio de 2014 los precios y los alquileres de vivienda se han incrementado 25% y 13%, respectivamente. Este comportamiento es un reflejo de que el exceso de oferta que en algún momento tuvo el mercado se está corrigiendo.

La demanda por nuevas viviendas se mantendría sólida. Esto, en virtud de los bajos niveles de desocupación y el mayor poder adquisitivo de los hogares y el flujo de extranjeros. Por otra parte, la construcción de nuevas viviendas se ha moderado lo cual se refleja en el comportamiento reciente de los permisos de construcción. La suma de estos factores llevaría a que el mercado de vivienda muestre un comportamiento balanceado en el futuro previsible.

La tasa de desocupación mantendrá una leve tendencia al alza

Por cuenta de la finalización de algunos grandes proyectos de infraestructura, la tasa de desocupación pasó de 5,1% en 2015 a 5,5% en 2016. A pesar de este deterioro, Panamá todavía se encuentra cerca de su tasa de desempleo natural, la cual estimamos en 5,0%.

Además, el mercado laboral se mantiene dinámico, pues se registran más contratos nuevos de trabajo que renuncias. En promedio, esta diferencia es de 15,961 por mes. Un factor determinante en la demanda por mano de obra es el establecimiento de empresas multinacionales (SEM). En 2016 se otorgaron 25 nuevas licencias, con lo que el total de estas entidades llegó a 134.

Esperamos que la desocupación se acelere de forma moderada en 2017. Tal comportamiento estaría asociado al aterrizaje suave de la actividad productiva, que se traduciría en una demanda por mano de obra menos dinámica, y un leve deterioro en el ingreso real de los hogares, que podría impulsar al alza la participación en el mercado laboral.

El desequilibrio externo continuará ajustándose

El déficit comercial y en cuenta corriente como proporción del PIB se reducirían de forma tenue. En la medida en que la demanda agregada ha tendido a crecer a un ritmo más contenido el exceso de gasto en la economía se ha corregido. Simultáneamente, la brecha entre la inversión y el ahorro nacional se ha venido reduciendo, debido a que la primera ya no crece a las tasas observadas en años previos. En consecuencia, para este año el déficit en cuenta corriente se ubicaría cerca del 5% del PIB.

Al igual que en 2014 y 2015, durante el año anterior la actividad comercial en Zona Libre de Colón (ZLC) se redujo. Además de factores idiosincráticos, dicha tendencia refleja la debilidad en los flujos de comercio internacional en los últimos años.

Los flujos de inversión extranjera directa (IED) siguen siendo la principal fuente de financiación del desbalance externo. Al cierre de 2016 las dos terceras partes de estos flujos correspondieron a reinversión de utilidades. Creemos que en adelante esta tendencia persistirá. En particular, el proyecto de explotación de cobre impulsará la entrada de flujos de inversión significativos en los próximos años.

Prevemos que el déficit fiscal se reduzca durante el presente año

El déficit del sector público no financiero aumentó en 2016. Lo anterior ocurrió a pesar de que el año anterior la recaudación tributaria se incrementó 9%. En efecto, los gastos tanto corrientes como de capital presentaron aumentos relevantes en 2016. Los primeros resultaron afectados por la variación de los gastos de personal, en tanto que los segundos reflejaron una mayor dinámica de la inversión pública.

Para 2017 pronosticamos un cambio de tendencia. La reducción prevista de 0,4% del PIB en el déficit estaría promovida por una disminución de los gastos de capital, que pasarían 7,1% a 5% del PIB. Por su parte, al ahorro corriente se moderaría hasta casi US$1.593 millones.

El menor déficit esperado del SPNF en el 2017 está asociado principalmente a la entrada en operación del Canal ampliado el año completo. Esto se reflejará en un incremento en los aportes equivalente al 0,4% del PIB.

En 2017 la economía crecerá levemente por debajo de su potencial

A pesar del repunte experimentado en el cierre del año, la economía de el Salvador se habría desacelerado en 2016. Luego de que en 2015 la actividad productiva se expandió 2,5%, estimamos que en 2016 se habría moderado a 2,3%. Este menor dinamismo se sustentó en el pobre desempeño de sectores como la minería y los servicios públicos. Sin embargo, un contexto externo favorable y una baja inflación permitieron que el índice de actividad IVAE se acelerara desde 1,2% en noviembre de 2015 a 2,2% un año después.

En 2017 una combinación de factores menos constructiva propiciaría una moderación en el crecimiento. La recuperación de los precios de los bienes primarios, el complejo entorno político, la baja competitividad en el mercado laboral, las altas tasas de migración y la moderación en el flujo de remesas, son factores que repercutirán en le desempeño de la economía en este año.

En 2016 los flujos de remesas totalizaron US$4.576 millones, lo que representa un crecimiento de 7,2%. Este marcado dinamismo reflejó la caída en el desempleo de la población hispana en EE.UU, así como la creación de empleos en sectores como la agricultura y la producción. Además, los flujos pudieran haberse acelerado en los últimos meses como respuesta a la expectativa de un endurecimiento en la política migratoria en EE:UU.

En nuestro escenario base esperamos que el crecimiento de las remesas se modere a 4% este año. Esto supone que el efecto Trump en el corto plazo sería limitado.

Debido al repunte en los precios de las materias primas, en 2017 las importaciones crecerían de nuevo. En 2016 la reducción en el costo de los combustibles permitió que el valor de las compras externas se redujera 5,4%. Para este año prevemos un incremento de 2,3%, dado que la tendencia mencionada se reversará.

Las exportaciones también aumentarían, aunque a un menor ritmo. Esperamos que después de descender 2,7% en 2016 las exportaciones crezcan gracias a una tendencia constructiva del rubro de no tradicionales.

Por lo tanto, la balanza comercial acumularía un déficit de US$4.609,53 millones en 2017. Esto implicaría una ampliación anual de 2% y equivaldrá a una cifra cercana al 17% del PIB.

La corrección del déficit en cuenta corriente se revertiría en 2017. Luego de completar 4 años consecutivos en descenso, estimamos que la cuenta corriente de la balanza de pagos registrará un déficit de US $853 millones en 2017.

Lo anterior es resultado del mayor déficit comercial y la moderación en el crecimiento de las remesas. La combinación de estos factores se reflejará en un aumento de 0,8% del PIB en el desequilibrio externo.

Pese a su crecimiento de 13% en 2016, esperamos que los flujos de IED sigan siendo moderados en términos absolutos. Ello reflejaría el deterioro en la calificación crediticia soberana y el hecho de que la economía salvadoreña exhibe un crecimiento potencial inferior al de otros países de la región.

Este año la inflación regresará a terreno positivo pero moderado

La inflación cerró 2016 en terreno negativo. A diciembre del año pasado los precios al consumidor se contrajeron 0,9%. Tal comportamiento obedeció al descenso en los precios de los alimentos, grupo que restó 0,7 pps a la variación total. A su vez, la deflación se dio a pesar de que el crecimiento de la oferta monetaria se aceleró de 3,4% en 2015 a 5,5% en 2016 y que el crecimiento del sector privado también aumentó de 3,8% a 5,2%.

En enero de 2017 el nivel de precios se contrajo 0,3% en términos anuales. Sin embargo, se advierte que el incremento en los precios del petróleo llevó a que el grupo de transporte pasara de contraerse 2,4% en enero de 2016 a aumentar 2,4% un año después.

Prevemos que la inflación se acelere levemente a lo largo de este año. Esto ocurriría principalmente por efecto del incremento en los precios del petróleo, los combustibles y la energía, como resultado de las expectativas alrededor de estas cotizaciones en el mercado mundial. Otros factores que incidirían en este comportamiento es la aceleración de los precios en EE.UU y el la mayor tracción de la demanda interna en meses recientes. A pesar de ello, la tendencia al incremento de los precios sería moderada debido a las presiones bajistas en otros grupos del IPC.

Pese al menor déficit de 2016, el panorama fiscal sigue siendo retador

En 2016 se consolidó una tendencia de reducción en el balance negativo del sector público. Gracias a un incremento superior a 7% en los ingresos y una variación de apenas 1,7% en los gastos, estimamos que en 2016 el déficit del sector público consolidado se redujo a 2,4% en 2016, después de haber estado por encima de 3% desde 2009. Los problemas de liquidez forzaron al gobierno a moderar su ritmo de gastos y fueron una razón fundamental para este ajuste.

Para este año prevemos un nivel de déficit correspondiente a 3,4% del PIB. Consideramos que la tendencia creciente tanto del saldo como del servicio de la deuda pública y la moderación de los ingresos públicos por cuenta de un menor recaudo tributario debido a la desaceleración productiva conducirán nuevamente a una ampliación del déficit fiscal.

Las consideraciones políticas siguen siendo cruciales para implementar un plan de consolidación fiscal. La polarización que ha caracterizado la relación entre el gobierno y el partido opositor ARENA ha impedido llegar a un acuerdo para implementar medidas que permitan solucionar de forma estructural las debilidades fiscales de El Salvador.

Un eventual acuerdo con el FMI requiere consenso sobre reformas. A pesar de que en diciembre las autoridades y los miembros del Congreso manifestaron a la misión del FMI que visitó el país su apoyo a la adopción de un acuerdo con la entidad, persisten diferencias sobre la naturaleza y el alcance de los ajustes necesarios para hacer realidad este acuerdo, en particular en el frente pensional. Se estima que el monto del ajuste requerido asciende a 3% del PIB.

El endeudamiento representa el mayor desafío fiscal de El Salvador

El saldo de la deuda pública sigue ascendiendo. A enero de 2017 la deuda del sector público no financiero creció 48% anual y llegó a US$ 16.361 millones, principalmente por el aumento de la deuda doméstica. De este total, la deuda en títulos de corto plazo (LETES) sobrepasó los US$ 1.000 millones.

Es previsible que el endeudamiento público como proporción del PIB mantenga una tendencia al alza. Este indicador ha aumentado de 62,4% del PIB en 2014 a 64,2% en 2015 y 64,8% en 2016. Teniendo en cuenta la ampliación prevista en el déficit público, el índice podría subir este año hasta 67% del PIB.

Los títulos de deuda pública se han desvalorizado. El incremento en la oferta de bonos del gobierno y las decisiones de las agencias calificadoras de bajar la calificación de la deuda soberana del país, han desencadenado un alza generalizada en las tasas de rendimiento.

La colocación de bonos externos por US$600 millones alivió las necesidades de liquidez en el corto plazo. Los recursos de la emisión se utilizarán para el giro de recursos a los gobiernos locales y los proveedores, así como para refinanciar parte de sus obligaciones en LETES. Sin embargo, la elevada tasa cupón de los títulos (8,625%) generará una presión al alza en el servicio de la deuda.

Prevemos que la actividad productiva repunte este año

En los últimos meses de 2016 la economía guatemalteca se desaceleró. En efecto, las lecturas recientes del índice IMAE sugieren que después de crecer 4,1% en 2015 la actividad productiva se expandió 3,1% en 2016, tasa inferior al crecimiento potencial. Dicho comportamiento estuvo explicado por una desaceleración de la demanda interna y las exportaciones. Por el lado de la oferta, se resalta una caída de 8,5% en minería y un bajo crecimiento de la construcción (1,8%).

A pesar de la evolución favorable de las remesas, el consumo de los hogares se moderó. Es importante recordar que este rubro participa con el 87% del PIB habría pasado de crecer 5,8% en 2015 a 4,9% en 2016.

Estimamos que en 2017 el crecimiento se acelerará a 3,5%. Dicha recuperación estaría jalonada por una recuperación de la demanda interna. Esta respondería favorablemente al buen desempeño de las remesas y a un ingreso real al alza, ante la ausencia de presiones inflacionarias relevantes y un alto crecimiento nominal de los salarios. Por su parte, los sectores que liderarían la recuperación de la actividad productiva serían intermediación financiera, construcción, administración pública, y transporte.

Frente a este entorno más favorable, los principales riesgos a la baja se encuentran en el entorno externo (en particular por las medidas del gobierno Trump) y la incertidumbre política interna, que puede afectar la confianza de los agentes privados.

En 2017 la inflación se mantendrá dentro del rango meta

El año anterior la inflación estuvo en el rango previsto por las autoridades (3%-5%), y esperamos que dicha tendencia persistirá este año. El nivel general de precios alcanzó en enero una variación anual de 3,8%, después de cerrar 2016 en 4,2%. Anticipamos niveles similares para todo el presente año, hasta cerrar en 3,6%. No obstante, consideramos que los riesgos están levemente sesgados al alza, hacia la meta puntual de 4%. Lo anterior se debe a la recuperación de la demanda interna y la depreciación del tipo de cambio previstas para este año.

Esperamos que los productos importados comiencen a aportar positivamente a la inflación y que los precios de los productos energéticos se estabilicen.

El Banco Central de Guatemala ha mantenido su postura de política monetaria inalterada en los últimos 17 meses, y esperamos que la estabilidad persista en 2017. Ante la ausencia de presiones inflacionarias que pongan en peligro su meta y una economía expandiéndose en línea con su potencial, pronosticamos que el Banco Central de Guatemala mantendrá la tasa de interés líder en 3%. Además, prevemos que las expectativas inflacionarias sigan bajo control.

Esperamos un sector externo estable y una leve presión sobre el quetzal

Después de 6 años en terreno negativo, en 2016 la cuenta corriente de Guatemala registró un superávit de, 0,2% del PIB. Ante la expectativa de mayores precios del petróleo y un flujo de remesas positivo, pero con un menor crecimiento que el observado en 2016, esperamos que la cuenta corriente siga mostrando un resultado positivo, aunque menos marcado que el del año anterior.

Esperamos que el endurecimiento de las condiciones financieras en EE.UU conduzca a una depreciación de la moneda guatemalteca. En efecto, como resultado de los incrementos de tasas por parte del FED estimamos un tipo de cambio para cierre de año en $7,74, es decir, un 5% más que su nivel actual.

Debido al crecimiento del gasto, el déficit fiscal se ampliará en 2017

En 2017 el gasto público crecería a un mayor ritmo que los ingresos. Después de haberse incrementado moderadamente en 2016 (5,3%), comportamiento usual en el primer año de administración, esperamos que en 2017 el gasto del gobierno exhiba un crecimiento significativo (15,3%).

Por su parte, en el último año los ingresos del GNC aumentaron 8,7% y representaron 11% del PIB. La expansión de este rubro estuvo explicada por el comportamiento de los ingresos tributarios (8,8%), que se dinamizaron después de mayo como producto de las acciones de la Autoridad Tributaria para recuperar recaudos vencidos de vigencias anteriores. Para este año, esperamos un crecimiento de los ingresos totales del GNC de 8,7%.

Como resultado, el déficit fiscal cambiará la tendencia de ajuste que mostró hasta el año anterior. Pronosticamos que en el presente año el déficit fiscal se amplíe desde 1,3% hasta 1,7% del PIB. Tal comportamiento será el reflejo de que los riesgos en materia de finanzas públicas serán relevantes, en parte porque se prevé un incremento en el costo del financiamiento del sector público, y porque se prevé por parte de las autoridades una postura más proclive al gasto.

Subsisten los desafíos estructurales. En octubre de 2016 Standard and Poor’s redujo la perspectiva de la calificación soberana de estable a negativa. Tal determinación refleja la visión de que las instituciones siguen siendo débiles, lo que se traduce en una baja recaudación tributaria y una escasa inversión pública.

Al cierre de 2016 la economía peruana se ralentizó

En el último trimestre de 2016 la actividad productiva se moderó. Luego de que en el 3T16 se registrara un crecimiento anual de 4,5%, en el último cuarto de 2016 la economía peruana registró una expansión de 3% anual. Pese a que la minería y el sector manufacturero mostraron una dinámica favorable, esto fue compensado por un desempeño débil de la construcción.

Por segundo año consecutivo el crecimiento ganó terreno. A pesar de esto, en todo 2016 Perú se expandió 3,9%, 0,3 pps más que el crecimiento experimentado en 2015. Lo anterior estuvo sustentado en el sólido desempeño de la producción. Sin embargo, la economía continúa operando por debajo de su crecimiento potencial, que está alrededor de 4%.

El consumo exhibió señales de resiliencia. El consumo privado pasó de crecer 3,4% en 2015 a 3,5% en 2016. Por su parte, el gasto de gobierno se ubicó en 4,9% para el cierre del año pasado, 0,9 pps menos que el observado en 2015.

En contraste, la inversión se desplomó. Al caer desde -0,8% en 2015 hasta -7,1% en 2016, la debilidad de la formación bruta de capital fue de lejos el mayor lunar de la economía peruana el año anterior. Sin embargo, se espera que los programas del gobierno encaminados a la simplificación administrativa y el estímulo al gasto de capital favorecerán su recuperación.

En 2017 el crecimiento será menos pronunciado

La declaración de la caducidad de la concesión del Gasoducto Sur impedirá la aceleración en el crecimiento que se preveía para 2017. La ejecución de este proyecto, que comprende gastos de capital por US$5.000 millones obligó al gobierno a reducir su estimación de crecimiento de 4,8% a 3,8%.

Nuestra estimación es más conservadora que las proyecciones oficiales. De hecho, nuestra estimación de 3,5% implicaría que la economía peruana crecería este año por debajo de su potencial.

Frente a los riesgos globales, el efecto negativo de las investigaciones por corrupción y los choques de la inversión se encuentra una confianza de los agentes en terreno favorable. Pese a que en meses recientes ha exhibido una tendencia a la baja, la confianza tanto de los empresarios como de los consumidores se mantiene en niveles que sugieren condiciones favorables. Además, si las reformas del gobierno para la simplificación de la inversión se completan, es probable que la inversión se recupere.

El panorama inflacionario no estará completamente despejado

La inflación cerró 2016 con una variación de 3,2% anual, ligeramente por encima del rango meta. El nivel de precios completó una corrección de 138 pbs desde su pico de 4,61% ocurrido en enero de 2016. El comportamiento de la inflación al cierre del año pasado fue producto de los efectos climáticos que ejercieron presión sobre los precios de los alimentos.

Consideramos que los riesgos provenientes de efectos climáticos se disiparán en la segunda mitad del año. Lo anterior permitirá que la inflación retome su senda de convergencia hacia el rango meta y cierre el año con una variación de 2,8%, nivel que se encuentra por debajo del límite superior del rango meta (3%).

La tasa de referencia se ha mantenido inalterada en los últimos 12 meses. La extensión de este periodo de estabilidad fue consecuente con la corrección de la inflación en dicho periodo. No obstante que se trata de un comportamiento positivo, el hecho de que se mantuviese casi todo el año por encima del objetivo de la autoridad monetaria llevó a que la misma mantuviera una postura de cautela.

Estimamos que al cierre del año la tasa de intervención esté en 4%. Ante la disipación de los riesgos inflacionarios y la convergencia del nivel de precios al rango meta, creemos que el BCRP tendría margen para reducir en 25 pbs su tasa de referencia en el segundo semestre.

Un menor desbalance externo contrastaría con una leve depreciación

En 2016 el volumen de exportaciones creció 8%. Esta notable recuperación fue explicada por el buen desempeño de las ventas de bienes básicos, que contribuyen con casi el 70% de las exportaciones. En particular, se resalta el crecimiento observado en cobre (24,4%) y oro (14%).

Esperamos que las exportaciones mantengan un buen desempeño en 2017. Nuestras proyecciones apuntan a un aumento cercano a 6% este año, soportado en un buen comportamiento tanto de los volúmenes como de los precios de las ventas de materias primas.

Gracias a ello, el déficit en cuenta corriente continuaría corrigiéndose. Después de la marcada ampliación del desbalance externo que supuso el choque de los términos de intercambio, en 2016 la caída de la inversión permitió que este se corrigiera en 0,6% del PIB. Para este año la buena dinámica de las exportaciones generaría una moderación adicional de 0,7%, que se produciría pese a que se espera una reacción positiva de las importaciones y la inversión.

Las condiciones financieras globales menos favorables generarán una presión sobre el sol peruano. Después de haber cerrado 2016 en 3,3, esperamos que el USDPEN presente una presión al alza hasta 3,54 a diciembre de 2017.