Las decisiones de la OPEP, los precios del petróleo y su impacto en Colombia

El acuerdo de la OPEP se produce en momentos en los que la producción total de crudo de la organización ha alcanzado sus niveles máximos históricos, con una cifra cercana a los 33,7 millones bpd. Este aumento reciente se ha dado gracias a que se han superado muchas de los problemas de oferta que afectaron a países como Nigeria, Libia e Irán. Después del levantamiento de las sanciones que impuso la comunidad internacional, este último país se propuso retomar sus niveles de producción anteriores, que eran cerca de 4 millones de barriles diarios.

Por su parte, la producción de crudo en EE.UU ha mostrado una marcada tendencia de reducción en los últimos meses. Como producto de los menores niveles de inversión en exploración y de la declinación de los campos existentes, desde junio de 2016 (momento en que alcanzó los 9,6 millones bpd) la producción estadounidense se ha reducido en aproximadamente 1,1 millones bpd.

La combinación de los factores citados ha llevado a que la situación excedentaria que ha caracterizado al mercado de crudo durante más de dos años, se haya empezado a corregir. En efecto, después de que en enero pasado se alcanzara su nivel máximo, el excedente se ha venido reduciendo hasta un promedio de 490 mil bpd en los últimos 3 meses.

A pesar de que mayores precios de petróleo en el corto plazo podrían propiciar la reapertura de algunos campos en EE.UU, descartamos que un repunte moderado en las cotizaciones (como el que discutiremos en la siguiente sección) genere una reactivación suficiente para volver a los máximos de oferta observados el año anterior.

En línea con los menores niveles de producción, la acumulación de inventarios en EE.UU ha experimentado una tendencia decreciente. Desde abril de 2016, se han desacumulado cerca de 41 millones, al pasar de 543 a 502 millones.

Para medir el posible impacto que puede tener la implementación de los límites anunciados por la OPEP, tomamos como referencia las experiencias de medidas similares adoptadas históricamente por la organización. Como se aprecia en la siguiente tabla, entre 1998 y 2007 el cartel implementó en varias ocasiones este tipo de recortes.

Para cada uno de dichos eventos, calculamos la variación efectiva que tuvo el precio del petróleo (medido a través de la referencia WTI) tanto en el corto plazo (a una semana y un mes) como en un horizonte más amplio (hasta 1 año).

Los resultados, que se muestran en la tabla siguiente, ponen de manifiesto que en el pasado después de los recortes de producción las cotizaciones del crudo efectivamente han aumentado. Además, se trata de incrementos persistentes, ya que a medida que se amplía el horizonte temporal, los aumentos de precio tienden a ampliarse.

Como es previsible, en este récord histórico ha habido reacciones de diferente magnitud. Por lo tanto, además de la variación promedio, es conveniente tener en cuenta los rangos definidos entre los movimientos moderados y altos en los precios.

Por ejemplo, encontramos que una semana después de los anuncios de la OPEP, el precio del crudo ha aumentado entre 1% y 8% (con una variación promedio de 3,1%). Un mes después el incremento está entre 1,3% y 11,8% (con una variación promedio de 3,5%) y un año más tarde la cotización se incrementa entre 21% y 71% (con una variación promedio de 37%).

Al aplicar las variaciones históricas antes, descritas al nivel que exhibía el WTI a finales de la semana anterior, obtenemos los escenarios de precios que se muestran en la tabla 3. De acuerdo con el ejercicio, por cuenta del anuncio de la OPEP en un mes el WTI podría fluctuar entre US$53,8 y US$75,9 en un año.

Al emplear esta aproximación para estimar el posible incremento de los precios del petróleo, es necesario tener en cuenta que los amplios rangos de precio que se aprecian en la tabla anterior revelan que el impacto efectivo de las medidas de la OPEP en las cotizaciones depende de la situación específica que esté viviendo el mercado de petróleo.

En las circunstancias actuales, creemos que un repunte rápido de los precios en el corto plazo puede generar más adelante una presión al alza sobre los excedentes de petróleo, que conduzca a que el escenario más probable sea el correspondiente al de un aumento moderado (con un precio para el WTI de US$53,8 al cabo de un año). En otras palabras, consideramos que más que generar una tendencia alcista no prevista, lo que la decisión de la OPEP hará es consolidar un piso para el WTI alrededor de los US$45, y aumentar la probabilidad de que se materialice el escenario base de precios que considera el consenso de analistas consultados por Bloomberg y la EIA de EE.UU, los cuales señalan niveles cercanos a US$55 para el próximo año.

Las razones para que lo anterior ocurra es que todavía se mantiene vigente la competencia entre grandes productores por ganar participación de mercado, lo que llevará a que algunos de estos intenten copar el espacio dejado por la imposición de las cuotas. Esto ocurrirá tanto en países fuera de la OPEP (tales como Rusia) como dentro de la organización (Irán, Irak, Libia o Nigeria). En el caso de estos últimos, lo anterior llevará a que el cumplimiento de los límites que se acuerden en noviembre sea difícil, y esto también atentará contra una mayor recuperación de los precios. De otro lado, es previsible que en un entorno de débil crecimiento global, el repunte inicial de los precios afecte la demanda por crudo, lo que tendería a ampliar la brecha a favor de la oferta, y por ende, a limitar el avance de los precios.

Creemos que un efecto importante de segunda ronda que puede tener un repunte en las cotizaciones del petróleo es una aceleración de la inflación en EE.UU por la vía de los bienes energéticos, la cual induzca al FED a acelerar el ritmo de ajustes en su tasa de referencia.

Para visualizar este efecto, la tabla siguiente muestra que en la historia de los recortes de producción de la OPEP la reacción inicial de la inflación en EE.UU es negativa, pero a partir de los 3 meses se torna positiva. De esta forma, en promedio un año después de que la OPEP ha adoptado las medidas de control la variación de los precios en Norteamérica se ha acelerado un 24%. En tales circunstancias es razonable suponer que un aumento en los precios del crudo obligaría al FED a optar por un enfoque menos gradual en su proceso de normalización monetaria.

Como hemos visto en los últimos años, el precio del petróleo es una variable clave para la economía local, y sus fluctuaciones tienen diferentes manifestaciones tanto en el canal real como en el financiero. Un incremento en el WTI tendría un impacto favorable en general, aunque en el caso de los indicadores de mercado este se matizaría por cuenta de las acciones de política monetaria en EE.UU.

Para el canal real concentramos nuestra atención en los términos de intercambio y el crecimiento del PIB. Creemos que, en caso de que la tendencia al alza en los precios del crudo que hemos visto en las últimas jornadas se consolide, se presentaría una reacción positiva de estas variables en 2017.

Con respecto a los términos de intercambio, si dejamos el resto de los precios de las materias primas inalterados, nuestros modelos muestran que un aumento en las cotizaciones del petróleo según los escenarios descritos en la sección anterior generaría incrementos anuales en el índice de términos de intercambio de al menos 2,8% (ver gráfica 5). Si bien estas recuperaciones no serían suficientes para compensar la caída de casi 30% que ha tenido el indicador en los últimos dos años, sí generarían un cambio constructivo en el ciclo del ingreso nacional.

Con una tendencia al alza del ingreso, sería factible una aceleración de la demanda agregada, la cual propiciaría una aceleración en la actividad productiva el próximo año. Concretamente, si -ceteris paribus- los precios del WTI aumentasen según lo ya descrito, encontramos que el crecimiento del PIB en 2017 se aceleraría en 0,24% en el escenario más probable. Ante mayores recuperaciones, el crecimiento adicional podría llegar a un rango entre 0,29% y 0,4% (ver gráfica 6).

Para las variables financieras, destacamos el comportamiento de la tasa de cambio. En línea con la alta sensibilidad del USDCOP a los cambios en el precio internacional del crudo, nuestros modelos muestran que en función de la recuperación de este, el peso colombiano tiene espacio de fortalecimiento.

A plazos más largos consideramos pertinente, además de la expectativa de WTI, incorporar la posibilidad de que por cuenta de una mayor inflación haya aumentos en la tasa de interés en EE.UU. Si solo se tuviera en cuenta la eventual alza en los precios del crudo, de 3 meses en adelante sería factible que el USDCOP llegase por debajo de $2.800. Sin embargo, al incorporar tasas de fondos federales más altas, esta tendencia de fortalecimiento se modera. Por lo tanto, al incorporar estos dos determinantes que operan en direcciones opuestas, en el escenario más probable a un año el USDCOP se ubicaría ligeramente por debajo de $2.900.

Por su parte, el efecto de los precios del crudo sobre las tasas de los TES de largo plazo es limitado. Al tomar como referencia la rentabilidad de los títulos con vencimiento en agosto de 2026, encontramos que la reacción de las cotizaciones de la deuda pública a los aumentos en el WTI es baja. Para el escenario más probable, frente al nivel inicial de 7,5%, a un mes el margen estimado de reducción en la rentabilidad del título es de 8 pbs.

Ahora bien, cuando en los horizontes desde 3 meses incorporamos las posibles alzas en las tasas de los fondos federales, los modelos revelan que este factor termina teniendo un efecto contrario y de mayor relevancia que los aumentos en la cotización del crudo. Por ejemplo, a un año el solo incremento en el precio del WTI propiciaría una reducción de 25 pbs en la rentabilidad de los TES ago-26. Pero si se tienen en cuenta aumentos en la tasa de los fondos federales, se tendría en neto una ampliación de 69 pbs en dicha tasa. En consecuencia, la curva de deuda pública terminaría más afectada por los efectos colaterales de la subida de los precios del petróleo por la vía de las decisiones del FED.